Del I - Virkelig verdi og andre usikre regnskapsestimater i IFRS:

Profesjonell skjønnsutøvelse

En felles forståelse av estimatusikkerhet og pålitelighetsintervall er viktig. Artikkelen belyser størrelsen på pålitelighetsintervallet og hvordan man kan vurdere dette.

Statsautorisert revisor

Erik Mamelund

Ernst & Young

Pålitelighetsintervall er et intervall med ulike estimater hvor ingen på en overbevisende måte kan hevde at et estimat er klart bedre enn et annet. Generelt er konklusjonen at pålitelighetsintervallet ut fra en realistisk vurdering er langt større enn hva de fleste synes å legge til grunn. Behovet for profesjonell skjønnsutøvelse er tilsvarende stort. Konsekvenser for regnskapsavleggerne, revisorene og tilsynsmyndighetene, eventuelt domstoler, granskere, bostyrer og lignende drøftes til slutt.

1 Innledning

Estimater er normalt ikke en aktuell problemstilling dersom verdiene er observerbare i aktive markeder som aksjemarkedet, obligasjonsmarkedet, valutamarkedet og lignende markeder. Den er ofte heller ikke like aktuell dersom verdiene er observerbare, og det er transaksjoner i et visst omfang som for eksempel i deler av eiendomsmarkedet. Oppslaget i Finansavisen 8. mars er imidlertid interessant hvor det fremkommer at ulike verdivurderinger i eiendomsmarkedet reflekterer en «yield» varierende i hovedsak fra 5,8% til 6,3%, men med et selskap nede på 5,2%. Dette kan tyde på relativt store forskjeller i verdsettelser selv i eiendomsmarkedet.

IFRS krever bruk av virkelig verdi i en rekke sammenhenger. Det største pålitelighetsintervallet vil ofte være knyttet til virkelig verdi av investeringer i ikke-børsnoterte aksjer, goodwill og andre immaterielle eiendeler ved nedskrivningsvurderinger, fordeling av oppkjøpsvederlag til immaterielle eiendeler og minoritetsinteresser (nylig vedtatt revidert utgave av IFRS 3). Det vanligste regnskapsestimatet er knyttet til avskrivninger inkludert valg av avskrivningsmetode. Andre usikre regnskapsestimater som kan være vesentlige, er bruksverdi, avsetninger (for eksempel fjerningsforpliktelser), pensjonsforpliktelser, løpende avregning på anleggskontrakter og tap på utlån i finansinstitusjoner. Denne type usikre estimater drøftes i det følgende.

Artikkelen drøfter følgende problemstillinger:

  • Hva er et pålitelighetsintervall?, pkt. 3.

  • Pålitelighetsintervall for virkelige verdier, artikkelens del II

  • Pålitelighetsintervall for andre usikre regnskapsestimater, artikkelens del III, pkt. 1

  • Regnskapsavleggeres, revisors og tilsynsmyndigheters profesjonelle skjønnsutøvelse, artikkelens del III pkt. 2.

For å få en oversikt over problemstillingene er det sammendrag i pkt. 2.

Det vises i artikkelen til relevant litteratur, vedlegg (se også forkortelser som angitt i vedlegget). Denne artikkelen bygger imidlertid ikke på en direkte gjennomgåelse av forskningsdokumentasjon. Utgangspunktet har heller vært ledende økonomisk (finansiell, verdsettelse, og lignende) litteratur samt regnskaps- og revisjonslitteratur supplert med egne erfaringer og betraktninger.

2 Sammendrag

Et pålitelighetsintervall er et intervall med ulike estimater hvor ingen på en overbevisende måte kan hevde at et estimat er klart bedre enn et annet. Ofte vil det skyldes at sannsynlighetsfordelingen er ukjent. I utgangspunktet er dette et måleproblem som avhenger av informasjonsgrunnlaget for vurderingen. Det fremgår at forventningene til presisjon i regnskapsestimater (inkludert virkelig verdi) er mindre for regnskapsformål enn for andre forretningsmessige formål. Relativt grove estimater må kunne tillates. Regnskapsavleggers plikt til å innhente informasjon er mindre i regnskapsmessig sammenheng enn i andre forretningsmessige sammenhenger. Dette bidrar til et økt pålitelighetsintervall. I revisjonslitteraturen brukes uttrykket «akseptabelt intervall», RS 540 paragraf 26 (helt presist: «område av akseptable utfall») som er et lignende, men ikke identisk uttrykk.

Det skilles mellom estimatusikkerhet og økonomisk usikkerhet. Estimatusikkerhet er i utgangspunktet ikke til hinder for pålitelige regnskapsestimater. Dersom estimatusikkerheten er statistisk normalfordelt (eventuelt lignende fordelt), vil forventningsverdien være et pålitelig estimat. Dersom sannsynlighetsfordelingen er ukjent, avviker fra normalfordeling (eller lignende fordeling) eller man kun har en subjektiv eller intuitiv oppfatning om normalfordeling, må det vurderes om det istedenfor et pålitelig punktestimat foreligger et pålitelighetsintervall. Økonomisk usikkerhet skulle i prinsippet ikke påvirke pålitelighetsintervallet. I praksis kan det likevel være vanskelig å skille mellom estimatusikkerhet og økonomisk usikkerhet. Er den økonomiske usikkerheten stor, er i en kompleks form eller verdiendringer er uforklarlige, kan sannsynlighetsfordelingen ikke være målbar. I slike situasjoner vil økonomisk usikkerhet dermed påvirke størrelsen på pålitelighetsintervallet.

Dersom pålitelighetsintervallet blir tilstrekkelig stort, vil estimatet betraktes som upålitelig. På flere områder krever IFRS at man avviker fra virkelig verdi dersom virkelig verdi ikke kan måles på en pålitelig måte - såkalt pålitelighetsunntak. En forståelse av upålitelighet fremkommer i IAS 39 AG 80-81 vedrørende ikke-børsnoterte aksjer. Upålitelighet beskrives som et stort intervall hvor sannsynlighetsfordelingen ikke kan estimeres i rimelig grad. Pålitelighetsunntaket drøftes ikke direkte i denne artikkelen.

Som det vil fremgå, vil man på de områder som drøftes, i mange tilfeller kunne se pålitelighetsintervaller på pluss/minus 15-50% og på enkelte områder enda høyere. Det presiseres at denne type anslag er svært grove og det må gjøres en konkret vurdering i det enkelte tilfelle. Etter IFRS skal det mye til for at et slikt pålitelighetsintervall skal anses som upålitelig.

På grunn av usikkerhet vil mange estimater ikke være presise, IAS 8.32. Rimelige estimater er en forutsetning for at usikre estimater skal være pålitelige, IAS 8.33. Det er videre et krav i IAS 8.34 at estimater kun skal endres som følge av nye forhold eller opplysninger og eventuelt mer erfaring. I de ulike regnskapsstandardene om virkelig verdi og andre usikre regnskapsestimater kreves ulike former for virkelig verdi prinsipper og «beste estimat». Uklarheter i måleprinsippene øker pålitelighetsintervallet. Det er krav om bruk av profesjonell skjønnsutøvelse. Profesjonell skjønnsutøvelse er omtalt i IASBs konseptuelle rammeverk paragraf 45, avveiing mellom de kvalitative kravene som relevans, pålitelighet og lignende. Gitt at pålitelighetsintervaller kan være betydelige, vil opplysninger i note være viktig for at den finansielle informasjonen samlet skal være pålitelig, IASBs konseptuelle rammeverk.

Revisjonslovgivningen krever at revisjonen skal utføres etter beste skjønn og god revisjonsskikk. Videre er kravet i RS 200 Formål og generelle prinsipper for revisjon av regnskaper pkt. 6 at revisjonen skal utføres med en profesjonelt skeptisk holdning. Krav til profesjonell skjønnsutøvelse er innarbeidet på flere steder i revisjonsstandardene. Revisjon skal videre gjøres etter RS 540 Revisjon av regnskapsestimater og RS 545 Revisjon og måling av og opplysninger om virkelig verdi.

Med utgangspunkt i RS 540 og RS 545 vil revisor normalt begrense revisjonen til en forståelse og vurdering av foretakets prosesser og gjennomgåelse av foretakets beregninger, inkludert vurdering av modeller og forutsetninger, samt eventuelt etterfølgende hendelser. Revisor må vurdere hensiktsmessighet, rimelighet og konsistens i verdsettelsesmetoder og forutsetninger og sikre at kravene i IFRS er fulgt. Det gjøres et skille mellom objektive og subjektive forutsetninger, uten at dette skillet er klart definert. Det kan se ut til at man har urealistiske forventninger til mulighetene for å fremskaffe objektive forutsetninger eller dokumentasjon for slike. I siste instans skal revisor vurdere om regnskapsavleggers verdi ligger utenfor et «akseptabelt intervall». Revisor skal heller ikke erstatte regnskapsavleggers skjønn med sitt eget. Det foreligger en ny ISA 320 (gjelder fra 2010) om estimater som utdyper dette ytterligere. I revisjonsberetningen skal revisor uttale seg om arbeidet gir et forsvarlig grunnlag for uttalelsen.

Målsettingen for tilsynsmyndighetene må være å bidra til best mulig finansiell informasjon, herunder øke kvaliteten i de nevnte parters profesjonelle skjønnsutøvelse. Det kan ikke være slik at tilsynsmyndighetenes ansvar skal gå lenger enn revisors. Gitt kravet til profesjonell skjønnsutøvelse og størrelsen på pålitelighetsintervallet, tilsier dette at tilsynsmyndighetene bør ha en begrenset rolle i forhold til skjønnsutøvelsen knyttet til virkelig verdi og andre usikre regnskapsestimater. I hovedsak bør tilsynsmyndighetene bidra til at det blir gjort en profesjonell skjønnsutøvelse, at det blir gitt gode opplysninger i notene om estimatene, og gripe inn overfor uredelig regnskapsrapportering. Det oppfattes at denne grunnholdningen i stor grad samsvarer med uttalelser fra det amerikanske verdipapirtilsynet SEC på en nylig avholdt AICPA-konferanse.

3 Hva er et pålitelighetsintervall?

I denne artikkelen har man valgt begrepet pålitelighetsintervall. Istedenfor begrepet pålitelig kunne man valgt å bruke uttrykket rimelig eller forsvarlig. Ut fra en økonomisk betraktning kunne man brukt uttrykket ubestembart. Pålitelig er likevel valgt fordi det gir den klareste forankringen i IASBs konseptuelle rammeverk.

Det skilles i utgangspunktet mellom estimatusikkerhet og økonomisk usikkerhet. I flere av IFRSene omtales usikkerhet, men det gjøres ikke et helt tydelig skille mellom estimatusikkerhet og økonomisk usikkerhet. IAS 1.116 krever opplysninger om viktige kilder til estimeringsusikkerhet, og i IAS 1.119 gjøres det visse unntak fra opplysningsplikten for økonomisk usikkerhet. Det er videre en viss referanse til det samme i IFRS 7 vedrørende krav til opplysninger om finansielle instrumenter hvor det skilles mellom opplysninger om estimater og opplysninger om markedsrisiko. Det er imidlertid ingen klar avgrensning mellom begrepene. I opplysningskravene i IAS 36 og 37 gjøres det heller ikke et tilsvarende skille.

I praksis er det vanskelig å skille mellom estimatusikkerhet og økonomisk usikkerhet. Dersom det i fremtiden oppstår et avvik mellom en realisert verdi og den forutgående beregnede verdien, er det vanskelig å avgjøre om avviket skyldes estimatusikkerhet eller økonomisk usikkerhet. Økonomiske forhold er knyttet til nye hendelser eller generelt at verden har endret seg. Som det fremgår av punkt 3.3, kan imidlertid økonomisk usikkerhet påvirke pålitelighetsintervallet på andre måter.

Dersom estimatusikkerheten er statistisk normalfordelt (eller lignende), vil forventningsverdien være et pålitelig estimat. Dersom sannsynlighetsfordelingen er ukjent, avviker fra normalfordeling (eller lignende) eller man kun har en subjektiv eller intuitiv oppfatning om normalfordeling, må det vurderes om det istedenfor et pålitelig punktestimat foreligger et pålitelighetsintervall. Et pålitelighetsintervall foreligger dersom det er et intervall med ulike estimater hvor ingen på en overbevisende måte kan hevde at ett estimat er klart bedre enn et annet.

Dersom pålitelighetsintervallet blir tilstrekkelig stort, vil estimatet kunne betraktes som upålitelig. En forståelse av upålitelighet fremkommer i IAS 39 AG 80-81 vedrørende ikke-børsnoterte aksjer. Upålitelighet beskrives som et stort intervall hvor sannsynlighetsfordelingen ikke kan estimeres i rimelig grad. I IAS 38 er det også en interessant referanse til at man må vurdere om avskrivningsperioden for immaterielle eiendeler er bestembar eller ubestembar. Estimatusikkerhet er i utgangspunktet ikke til hinder for pålitelige regnskapsestimater. Med kravene til bruk av virkelig verdi og andre usikre regnskapsestimater i IFRS ville det vært et umulig utgangspunkt.

I økonomisk litteratur er det heller ikke et klart skille mellom estimatusikkerhet og økonomisk usikkerhet. Vi er godt kjent med begrepet usikkerhet og risiko, og man tenker vanligvis på svingninger i markedsverdi. Det er langt mindre drøftelse av pålitelighet og presisjon i målinger og verdsettelser. Man finner typisk spørsmål om presisjon omtalt i avsnitt som kan hete «verdsettelse - vitenskap eller håndverk». Økonomisk usikkerhet finner man typisk i avsnitt som omtaler markedsverdisvingninger og risiko. Presisjon i verdivurderinger er i utgangspunktet knyttet til måleproblemer, men kan også ha sammenheng med underliggende økonomiske karakteristika.

Finansanalytikerens oppgave i aksjemarkedet er å identifisere feilaktig prisede aksjer. Dette kan også brukes som en illustrasjon på vanskelighetene med å skille mellom estimatusikkerhet og økonomisk usikkerhet. Man kunne tenke seg at avviket mellom finansanalytikernes prognoser og de implisitte prognosene i aksjekursene uttrykte et pålitelighetsintervall. Dersom finansanalytikernes forventninger slår til, skulle man forvente en ekstraordinær avkastning i perioden. Dette er i så fall forskjellig fra ekstraordinær avkastning som skyldes informasjon om nye hendelser og forhold. Det vises til omtale i BF side 78 flg. som viser at finansanalytikernes verdianslag i gjennomsnitt ligger 22% høyere enn aksjekursen på samme tidspunkt. Det kan godt være at dette er en illustrasjon på finansanalytikernes generelle optimisme. Likevel kan ingen finansanalytiker i lengden operere med helt urealistiske verdivurderinger. Generelt krever regnskapsstandardene at observerbare aksjekurser skal benyttes. Dette er derfor ikke en problemstilling i praksis for børsnoterte investeringer.

3.1 Krav til estimater

På grunn av usikkerhet vil mange estimater være usikre og er derfor ikke presise, IAS 8.32. Rimelige estimater er en forutsetning for pålitelige estimater, IAS 8.33. Generelt skal estimatet på virkelig verdi ta utgangspunkt i omsetningsverdien mellom uavhengige, frivillige og velinformerte parter. Det gis lite veiledning i hvordan dette skal praktiseres. IASB har utgitt et diskusjonsnotat om virkelig verdimåling, men det er ikke ventet en standard før i 2009. Diskusjonsnotatet bygger på den amerikanske standarden SFAS 157. For andre usikre regnskapsestimater vises det til «beste estimat». Det er imidlertid et kjennetegn ved ulike standarder at «beste estimat» kombineres med ulike tilleggsuttrykk. I IASBs konseptuelle rammeverk paragraf 86 knyttes rimelige estimater sammen med pålitelighet. Pålitelighet er videre omtalt i paragrafene 31-38, men uten at begrepet gis et presist innhold.

I IASBs diskusjonsnotat om nytt konseptuelt rammeverk foreslås pålitelighet erstattet med det nye uttrykket «faithful representation» som inkluderer verifiserbarhet, nøytralitet og fullstendighet, QC16-34.

I punkt QC20 heter det:

«A perfect sound reproduction system would be too expensive for most people, and the cost of a perfect financial reporting model, even if technically feasible, would make it equally impractical.»

Videre heter det i QC21:

«Accuracy of estimates is desirable, of course, and some minimum level of accuracy (precision) is necessary for an estimate to be a faithful representation of an economic phenomenon. However, faithful representation implies neither absolute precision in the estimate nor certainty about the outcome. To imply a degree of precision or certainty of information that it does not possess would diminish the extent to which the information faithfully represents the economic phenomena that it purports to represent.»

I tillegg heter det i QC23:

«To be verifiable, information need not be a single point estimate. A range of possible amounts and the related probabilities can also be verified.»

Deretter videre i BC2.23:

«Another issue involving reliability is whether financial reporting concepts should (or could) attempt to develop empirical measures of the quantity of reliability. The board considered whether at least some aspects of reliability might be quantifiable and noted that a possibility is the degree to which a measure is free from material misstatement. That is an aspect of verifiability now discussed in the auditing literature. But how (or whether) financial reporting concepts could objectively quantify neutrality (freedom from bias) or the overall degree of representational faithfulness is far from clear. Conceivably, the concepts might attempt to quantify neutrality (and representational faithfulness) by calculating closeness to an ideal (for example, total reported assets as a percentage of total ideally recognized and measured assets). But the so-called ideal would be so subjective, so controversial, that the attempt at quantification likely would be a waste of energy and resources.»

Det heter videre I BC2.25:

«The board expects that the use of statistical concepts for financial reporting in specific situations will continue to be important. However, the boards are unaware of useful means of quantifying either the overall quality of reliability or its components and concluded that they should not attempt to develop such means in the proposed framework. In reaching that conclusion, the Board noted that an inability to quantify characteristics identified as qualitative is not surprising. A complication factor is that the meaning of reliability in econometrics and statistics is narrower than the way in which existing frameworks use the term.»

Dette understreker følgende forhold (se også understrekninger over):

  1. Kost-/nyttevurderinger er nødvendige, og det er grenser for hva som er praktiserbart.

  2. Pålitelighet som begrep og krav til presisjon er ikke klart definert utover at det må være et minimumsnivå av presisjon.

  3. Estimerte intervaller og relaterte sannsynligheter må vurderes.

  4. Det «ideelt» riktige estimatet vil være svært usikkert og omtvistet.

  5. Kravene til statistisk metode og analyse går ikke langt.

3.2 Pålitelighetsintervall og estimatusikkerhet

Det foreligger som nevnt et pålitelighetsintervall dersom sannsynlighetsfordelingen er ukjent, avviker fra normalfordeling (eller lignende) eller man kun har en subjektiv eller intuitiv oppfatning om normalfordeling.

Et pålitelighetsintervall kan bestå av både en ukjent sannsynlighetsfordeling og en estimerbar sannsynlighetsfordeling. Selv med relativt begrensede data vil man ofte med referanse til sentralgrensesettingen forutsette en normalfordelt sannsynlighetsfordeling. Statistisk sett kunne man alternativt tenke seg andre sannsynlighetsfordelinger som har likehetstrekk med normalfordelinger. I regnskapsmessig sammenheng er det likevel vanligere å anta at sannsynlighetsfordelingen er ukjent.

For at det skal være meningsfylt å forutsette en sannsynlighetsfordeling, herunder å forutsette en normalfordeling, vil man ofte være avhengig av et omfang av historiske data. Det generelle problemet er i så fall å gjøre antakelser om i hvilken grad historien vil gjenta seg. Jo lengre tidsserier som anvendes, jo større vil bekymringen være for at de eldste dataene ikke er representative for fremtiden. I de fleste praktiske tilfellene vil man heller ikke ha tilstrekkelig tilgjengelige data for å gjøre pålitelige statistiske analyser. Ofte vil tidsseriene være for korte. Dersom man bøter på dette med såkalte overlappende tidsperioder, vil man få problemer med at dataene ikke er uavhengige. Man er derfor avhengig av å gjøre subjektive antakelser om fremtiden. I så fall kunne man tenke seg at man brukte bayesianske oppdateringer for å nyttegjøre seg ny informasjon. En alternativ løsning er å bruke ulike former for simulering og scenarioanalyser. I praksis er det likevel en rekke problemer med slike angrepsvinkler.

I utgangspunktet har vi et målingsproblem som avhenger av hvor mye informasjon som er tilgjengelig. Jo mer informasjon som anvendes, jo mer presist må vi kunne forvente at estimatet vil være. Det er åpenbart en kost/nyttevurdering.

Det vises til IV hvor informasjonsproblemet omtales under overskriften «Information Constraints» på side 637 og «Estimation Noise» side 656. Hvor mye informasjon som kreves, vil måtte vurderes i forhold til en kost/nyttevurdering ut fra de respektive kravene for regnskapsavleggere og revisorer. I utgangspunktet må vi anta at regnskapsavleggerne har et mer omfattende krav enn revisorene. Kravene til informasjonsgrunnlag for regnskapsestimater må likevel være mindre omfattende enn det som er nødvendig for forretningsmessige formål. I praksis vil man derfor søke å identifisere visse ytterpunkter og forutsette kvadratiske eller rektangulære sannsynlighetsfordelinger. Her vil sannsynligheten for alle estimatene innenfor et intervall være like store. I praksis vil man i realiteten ha få muligheter for en presis oppfatning om sannsynlighetsfordelingene.

3.3 Pålitelighetsintervall og økonomisk usikkerhet

Intuitivt er det en sammenheng mellom pålitelighetsintervall, estimatusikkerhet og økonomisk usikkerhet. I det følgende drøftes kort ulike sammenhenger. Stor økonomisk usikkerhet, komplekse økonomiske sannsynlighetsfordelinger og uforklarlige verdiendringer kan medføre større pålitelighetsintervaller. Et stort pålitelighetsintervall medfører ikke nødvendigvis et upålitelig estimat.

Stor økonomisk usikkerhet

Man kunne tenke seg at pålitelighetsintervallet økte med økt økonomisk usikkerhet. Et eksempel kan illustrere dette. Dersom sannsynlighetsfordelingen er normalfordelt og jo større variansen blir, jo mer lik blir den en rektangulær sannsynlighetsfordeling. Ved stor varians vil sannsynligheten for ulike estimater bli stadig mer lik, og samtidig blir sannsynligheten for hvert estimat lavt. Det vil derfor i praksis være vanskelig å identifisere det mest sannsynlige estimatet både fordi sannsynligheten for dette punktet er lavt, og fordi sannsynligheten for dette punktet er svært lik nærliggende estimater. Dersom den økonomiske usikkerheten er stor, er det derfor nærliggende å bruke den som en indikasjon på at et pålitelighetsintervall foreligger. Pålitelighetsintervallet kan i utgangspunktet ikke være større enn den økonomiske usikkerheten, men det kan likevel være større enn historisk økonomisk usikkerhet målt for eksempel gjennom svingninger i historiske aksjekurser. I praksis vil man nok ofte se hen til den økonomiske usikkerheten for å vurdere pålitelighetsintervallet, men det må ikke gjøres ukritisk.

Komplekse økonomiske sannsynlighetsfordelinger

I økonomisk litteratur finner vi i økende grad fokus på problemstillinger knyttet til ustabilitet i varianser og korrelasjoner og mer generelt avvik fra normalfordelinger. En overordnet gjennomgåelse av denne Typen problemstillinger finner vi i boken The Black Swan - The impact of the Highly Improbable, Nassim Taleb, Random House (2007). En illustrasjon på problemstillinger drøftet i boken finner vi i tittelen på kapitlene om «The Bell Curve, That Great Intellectual Fraud» eller «The Aesthetics of Randomness».

Økonomisk usikkerhet kan ha komplekse sannsynlighetsfordelinger fordi mange faktorer inngår i multiplikative sammenhenger. Eksempelvis gjelder dette forholdet mellom avkastningskrav og vekst på den ene siden og kontantstrømmer på den andre siden, Gordons formel. Et annet eksempel er sammenhengen mellom pris og volum. Dersom flere normale sannsynlighetsfordelinger kombineres, blir ikke den kombinerte sannsynlighetsfordelingen nødvendigvis normal. En morsom illustrasjon på det finner vi i boken More Than You Know - Finding Financial Wisdom in Unconventional Places, Michael J. Mauboussin, Columbia Business School (2008) side 209 flg. Generelt hevdes det at aksjekurser ikke er normalfordelt, men bedre kan beskrives ut fra fraktalsystemer hvor det er noen få store utfall på utsiden av en normalfordeling (såkalte «klynger» med stor volatilitet). Fra den økonomiske litteraturen om «value at risk» kjenner vi også til at aggregeringsproblemet av ulike risikofaktorer er komplisert. Uten å gå nærmere inn i statistisk teori er vel hovedproblemet at man kan tenke seg flere mulige sannsynlighetsfordelinger som ikke er normalfordelt (eller lignende), og som dermed skaper behov for et pålitelighetsintervall. I praksis vil man ikke anvende statistiske metoder i særlig grad.

Uforklarlige verdiendringer

En grunnleggende problemstilling er at det ikke foreligger en allment omforent teori om priser og verdier i finansielle markeder. Fra mikroøkonomien kjenner vi til teoriene om tilbud og etterspørsel og langsiktige likevektspriser. Kapitalverdimodellen (CAPM) er en modell som beskriver en likevektpris i et finansmarked. Det er flere versjoner av kapitalverdimodellen som bygger på ulike forutsetninger. Arbitrasjemodellen (APM) er en alternativ modell. Modellering av overgang fra en likevektspris til en ny likevektspris er heller ikke enkelt. Ulike studier indikerer at aksjekurser er langt mer volatile enn underliggende fundamentale forhold skulle tilsi, Schiller. Dersom man går bort fra forutsetningen om rasjonell atferd, oppstår ytterligere problemstillinger, BF. Utfordringene med det analytiske verktøyet øker betydningen av empiriske analyser. Ut fra empiri kan det slås fast at mange verdiendringer er uforklarlige. Et vanskelig spørsmål er hvorvidt, og eventuelt hvordan, slike forhold skal reflekteres i estimat på virkelig verdi.

I det følgende gis en kort oppsummering av de mest kjente empiriske resultatene:

  • Januarvirkningen - uvanlig positiv aksjekursutvikling i januar.

  • Mandagsvirkningen - uvanlig negativ aksjekursutvikling fra fredag til mandag.

  • Størrelsesvirkningen - selv etter justering for risiko er det indikasjoner på at små selskaper har en høyere avkastning enn store selskaper.

  • P/E virkningen - selskaper med lav P/E viser en høyere avkastning enn selskaper med høy P/E.

  • P/B virkningen - selskaper med lav P/B viser en høyere avkastning enn selskaper med høy P/B.

  • Briloff virkningen - professor Briloffs kritikk av selskapers regnskapspraksis i tidsskriftet Barrons har vist uvanlig negativ aksjekursutvikling.

  • Value Line virkningen - investeringsstrategier fra Value Line Investment Services har vist en ekstraordinær positiv avkastning.

  • Videre aksjekursendringer i perioden etter offentliggjøring av informasjon - istedenfor en umiddelbar endring i aksjekursen som følge av ny informasjon skjer det en gradvis endring i aksjekursen i etterkant av offentliggjøringen.

  • Overreaksjon i aksjekursene etter offentliggjøring av informasjon - aksjekursutviklingen for aksjer som historisk over flere år har gjort det dårlig, viser at disse aksjene i en etterfølgende periode gir en ekstra høy avkastning.

Det vises for øvrig til nærmere omtale i AFS side 177 flg. Det er ikke enkelt å trekke konsekvensene av dette for vurdering av pålitelighetsintervallet, men man kan gjøre enkelte betraktninger.

Spørsmålet er hvorvidt og hvordan slike uforklarlige endringer i aksjekursene skal tas hensyn til. For eksempel for en ikke-børsnotert aksje ville det være overraskende om den regnskapsmessige verdien skulle avhenge av om års- eller kvartalsregnskapet ble avsluttet på en fredag eller mandag, «mandagsvirkning». Tilsvarende ville det være overraskende om den regnskapsmessige verdien økte i første kvartal med referanse til en «januarvirkning». Tilsvarende eksempler kan trekkes for hvert av punktene over.

Det er videre et spørsmål om hvorfor aksjekursene ikke umiddelbart tilpasser seg fullt ut til virkningen av ny informasjon, men fortsetter å bevege seg i en periode etter offentliggjøringen. Dersom dette skyldes at aksjemarkedet trenger tid på seg til å bestemme verdien av den nye informasjonen, kan det ha sammenheng med estimatusikkerhet eller manglende presisjon i verdsettelsen. Hvordan skulle dette vært tatt hensyn til i verdsettelsen av en ikke-børsnotert aksje? Dersom man får ny informasjon 20. desember, skal man i så fall bare delvis ta hensyn til dette i verdsettelsen ved årsskiftet?

Vi er antakelig her inne på et område hvor det er vanskelig å trekke klare skiller mellom estimatusikkerhet og økonomisk usikkerhet. I praksis kan slike forhold bidra til å øke pålitelighetsintervallet.

Avvik mellom «videresalgsverdi» og «egenverdi»

Man skulle også tro at verdsettelser var selve nøkkelen til investeringsstrategier i aksjemarkedet. Nærmest slik at dersom aksjekursen var lavere enn den beregnede verdien (ofte omtalt som «intrinsic value» eller «egenverdi» - se understrekningen i referansen nedenfor), skulle man kjøpe aksjer og motsatt selge aksjer dersom aksjekursen var høyere enn den beregnede verdien. Slik er det ikke. Dette er omtalt i IP på side 413:

«The problem with intrinsic value models is their failure to capture permanent shifts in attitudes towards risk or investor characteristics. This is because so many of the inputs for these models come from looking at the past. Thus, the risk premium used to come up with the cost of equity might have been estimated looking at historical data on stock and bond returns and dividends might reflect what companies did last year. If one or both have changed as a consequence of shifts in the market, you will get a misleading signal from intrinsic valuation models.»

Estimat på fremtidig risikopremie i avkastningskravet vil i utgangspunktet måtte være upresist innenfor et relativt stort intervall. Det kan også vises at «videresalgsverdi» bestemt gjennom egen bruk og videresalg i en senere periode (forutsatt rasjonelle, men heterogene forventninger) vil avvike fra nåverdi av fremtidige kontantstrømmer ved egen bruk («egenverdi»). Spørsmålet om upresishet berøres også i FE side 262 (ordet «indeterminate» - se understrekning i referansen nedenfor). Her drøftes dette i sammenheng med teoriene om rasjonelle bobler i finansmarkedene. Det heter:

«Rational bubbles arise because of the indeterminate aspect of solutions to rational expectation models, which for stocks is implicitly reflected in what is known as the Euler equation for stock prices. This equation states that the price you are prepared to pay today for a stock depends on the price you think you can obtain at some point in the future. The standard form of the Euler equation determines a sequence of prices but does not ‘pin down’ a unique price level. However, in general Euler equation does not rule out the possibility that the price may contain an explosive bubble.»

Se også FTCP side 360 flg.

Denne typen forhold vil det være vanskelig å ta hensyn til i et estimat på virkelig verdi selv om det synes forutsatt i IASBs diskusjonsnotat om virkelig verdimålinger. I praksis vil man ta utgangspunkt i regnskapsavleggers forutsetninger og eventuelt korrigere for klare avvik sammenliknet med forutsetningene hos andre markedsaktører.

3.4 Revisors akseptable intervall

Det er i revisjonslitteraturen en klar forståelse for at usikkerheten kan være stor og dermed at behovet for å vurdere et pålitelighetsintervall eller et akseptabelt intervall oppstår. I RS 545.35 kommer dette klart frem, og det heter:

«Sammensatte målinger av virkelig verdi karakteriseres normalt av større usikkerhet i måleprosessen. Den større usikkerheten kan være et resultat av:

  • Lengden på prognoseperioden.

  • Antall viktige og sammensatte forutsetninger tilknyttet prosessen.

  • Høyere grad av subjektivitet tilknyttet forutsetningene og faktorene benyttet i prosessen.

  • En høyere grad av usikkerhet tilknyttet fremtidig forekomst eller utfall av hendelser som underbygger de benyttede forutsetningene.

  • Mangel på objektive data når det er benyttet svært subjektive faktorer.»

Begrepene subjektivitet og objektivitet er sentrale i teksten over. Det heter videre i RS 545.42 at forutsetninger normalt er underbygget av ulike typer revisjonsbevis fra interne og eksterne kilder som gir objektiv støtte for de benyttede forutsetningene. Erfaringene fra praksis er at det oftest ikke foreligger slike objektive grunnlag. Ofte vil det være mangel på revisjonsbevis som er uavhengig av ledelsens uttalelser eller forventninger.

Den amerikanske AICPA’s Guide for Prospective Information kaster også lys over denne problemstillingen. Det sies at det «ordinarily would be difficult to establish that a reasonably objective basis exist for a financial forecast extending beyond three to five years». Indirekte betyr det at prognoser lenger inn i fremtiden ikke kan gjøres med samme grad av objektivitet eller pålitelighet.

I revisjonslitteraturen brukes uttrykket «innenfor et område av akseptable utfall», RS 540. I den nye ISA 540.7 skilles det klart mellom regnskapsestimater og revisors akseptable intervall. Hva som er revisors akseptable intervall, bygger på revisors informasjonsgrunnlag som er mer begrenset enn regnskapsavleggers. Dette er et meget viktig utgangspunkt. I de tidligere revisjonsstandardene skilles det heller ikke mellom pålitelighetsintervall og usikkerhet. Også her gjøres det et klart skille i ISA 540.7.

Del II av artikkelen vil ta for seg Pålitelighetsintervall for virkelig verdier, mens del III omhandler Pålitelighetsintervall for andre usikre regnskapsestimater samt Regnskapsavleggeres, revisors og tilsynsmyndigheters profesjonelle skjønnsutøvelse.